365bet邮箱无法验证,吴小玲:中央银行不必直接在一级市场上购买政府债券

最近关于预算赤字货币化的讨论很多,我们应该在理论,逻辑和实证研究两个方面加以考虑:1)什么是预算赤字货币化?2)哪些方法可以用来弥补预算赤字?我们得出的结论是,中国市场仍然具有一定的政府债券能力,中国人民银行不必直接在一级市场上购买政府债券,而是应通过公开交易买卖政府债券为市场提供必要的流动性支持。市场。
预算赤字货币化是什么?
人们使用两种类型的货币(无需讨论当前的数字货币):一种是实物货币(例如黄金),另一种是纸币(例如合法货币),也是两种纸币,一种是由银行信贷系统创建
-钞票和存款货币(表示为支票)。中央银行发行的钞票是法定货币,另一种是依靠政府贷款在社会上投资的货币。
从历史上看,战时力量经常被用来发行筹款货币,例如美国南北战争期间南方政府的绿钞和中国军阀分离时的当地货币。由于政府纸币难以与经济活动协调,它常常使纸币变得一文不值。
银行通过发行贷款和贴现票据之类的活动来创建信用货币-钞票和存款。如果贷款有效且可以归还,则产生的货币与经济活动兼容。在现代货币银行系统中,政府放弃了使用纸币来强制弥补赤字的机会。通过发行债务筹集资金来弥补赤字。当从中央银行购买政府债券时,中央银行向公司提供流动性,商业银行从贷款中获利的能力增加了将预算赤字货币化的一种信贷方法。
从理论上讲,中央银行从一级市场和二级市场购买政府债券对货币创造具有相同的影响,但是经济机制不同,它们是一级市场中两种不同的资源配置类型,中央银行缺乏主动性,并且预算纪律受到有限的限制。
因此,不同国家的中央银行通常不会在一级市场上进行购买,甚至国家立法也禁止中央银行在一级市场上进行购买,这是中国大众银行法规定的。从二级市场购买政府债券,尽管中央银行也与财政部门协调其运作,但是购买的数量和价格取决于货币政策目标。此外,国库二级市场的收益率曲线形成了金融市场的无风险回报基准,并控制了金融市场的定价。
量化宽松货币政策和央行买卖政府债券
(1)货币宽松的实质是中央银行直接向公司提供流动性
货币宽松由日本银行于2000年发起,并在2008年金融危机后被美联储和欧洲中央银行采用。货币宽松的实质是,如果中央银行的主要利率接近0%,并且商业银行没有信贷能力或没有借款意愿,那么中央银行必须直接向市场提供流动性。
中央银行通过自由市场买卖政府债券是中央银行的政策工具之一。在实施货币宽松政策时,中央银行直接买卖非银行债务,同时买卖政府债券。中央银行目前正在取代商业银行借给公司并创造货币。中央银行的货币政策目标是不变,美联储继续将失业率和通胀目标定在2%。在达到目标之前,美联储的经营空间是“无限的”。下图显示了美联储资产扩张与商业银行信贷增长之间的替代关系。。
图1:美联储资产负债表和银行信贷规模,数据来源:风,截至2020年3月1)2008年9月,美联储从非金融机构购买了金融资产以拯救金融机构,资产迅速增加,到那时银行的信贷能力和意愿并未消失。增长情况。此后,2009年10月银行贷款的增长率同比急剧下降至-5.4%,仅在2011年下半年才开始出现稳定增长。从2010年末到2020年1月,美联储的财富增长与银行信贷增长总体呈负相关。
2)由于货币政策的量化宽松,美元货币供应量并未无限期扩大。M2的增长率在2009年1月达到上一年的最高10.4%。此后,在2010年3月降至1.6%,并在2012年逐渐增加到10%左右。M2的增长率在接下来的几年中一直在波动,但从2012年到2019年平均为6.1%。
此外,中央银行资产和社会信贷的扩张以及M2增长率表明,美国和日本在实施货币宽松政策方面的信贷转移不佳,美国和日本银行的资产负债表增长了346个从2007年到2017年分别为369%和369%,但信贷扩张分别为21.40%和-0.08%,M2分别增长了86%和36%。
尽管中国银行信贷体系的运行效率有待进一步提高,但银行贷款的能力和意愿仍然到位,转移机制运行顺利。从2007年到2017年,Volksbank的资产负债表增长了115%,这意味着信贷扩张了413%,M2推动了319%,这表明传统的货币银行理论还不算过时。
(2)自危机以来,美联储,日本银行和其他中央银行的非常规活动是购买非政府债务
美联储通过自由市场持有政府债券,这场危机暂时增加了对商业银行和私营部门的债务,而且这一比例正在减少。
图2 2000年至2019年美联储资产结构
日本银行从2000年开始实施货币宽松政策,此后,商业银行债权的增加使对非银行金融机构和私营部门的债权增加,对政府的债权比例也出现了波动。
图3:2000年至2019年日本银行的资产结构
货币数量论并不是过时的,只需要考虑房地产价格
自危机以来,西方主要国家开始实行货币宽松政策,但消费物价指数难以实现且有通缩的风险。货币数量论是否失败了?如果我们观察M2和CPI的增长,房地产价格以及市场市盈率,我们会发现CPI与房地产价格和股票市盈率之间存在替代关系。过多的货币也将反映在资产价格中。
图4显示了直观的性能。
图4截至2020年3月美元的扩张,原材料价格,资产价格的发展,数据来源:风能
2008年9月之后,由于美国金融危机的影响,尽管过去M2,CPI,房价(房价(美国现有物业在美国的平均销售量比上一年增加))和股票价格收益有所增加,比率下降(美国标准普尔500指数市盈率).2011年经济企稳后,CPI增长率逐渐下降,但到2019年底,房地产价格和市盈率均开始上升。
工业化国家的消费者价格指数面临通缩的风险:1)全球化背景下消费品供应充足且成本低; 2)收入分配差距的扩大意味着低收入人群拥有有限的消费能力和高收入人群具有消费能力,但消费品,需求有限,更多的收入用于投资,如果市场上的货币过多,除了会减缓货币流通之外,还会流入其他交易中,取代CPI和资产价格。
中央银行多年来一直在争论货币政策是否应该关注资产价格,这也反映了这一现象。图5截至2020年3月,中国的货币扩张,商品价格,资产价格的发展,数据来源:风能。图5还反映了中国CPI与资产价格之间的关系。1998年,中国开始了住宅房地产的营销过程,随着货币供应量的快速增长,CPI和房地产价格,尤其是房地产价格也出现了替代现象。在控制中,中国房地产价格上涨的主要原因是在土地系统中,土地价格和税收占很大的比例,如果不提供资金,就无法实现价格。消费品的小幅增长并不意味着太多的钱是无害的,也不意味着不需要关注。
当前的名义负利率是央行的基准利率,银行客户没有名义负利率。
负利率包括名义负利率和实际负利率。如果通货膨胀率高于银行利率,则实际利率为负,借贷成本较低。名义负利率是已公布的一个利率,关于此主题有各种市场讨论。一些中央银行目前宣布的负利率是金融机构在中央银行的存款利率,目的是增加银行存款成本并敦促银行向市场放贷,但即使这样做,银行可能也不必由于负利率而放贷利息收入会降低利率,放贷有失去资本的风险。银行没有为市场参与者引入负利率(没有低的存款费用)。如果收益不佳,则市场收益为负的产品是损失较低的产品的选择。
在危机期间,中央银行仅在商业银行不愿意放贷时才考虑负利率政策。目前,中国银行体系的放贷意愿是正常的,负利率不应成为一种选择。
危机缓解措施对预算赤字的影响
通常情况下,政府将负债累累。其中一些债务出于经济目的,可以偿还资本和利息,例如市政债务和特殊债务,因此它们不计入预算赤字;一般而言,政府债券是指为弥补预算赤字而发行的债券,其偿还取决于未来家庭收入的增长。当前,所有国家的政府都面临着增加支出刚性和增加收入的困难的困境。应对新的冠状肺炎流行的营救努力和应对经济危机的措施给各国财政带来了前所未有的挑战。
不同国家的救助分析通常有四种类型:第一类是减免税收以减少税收收入,第二类是对困难和失业人员的直接现金补贴,第三类是增加用于应急管理和防疫的医疗费用,第四类是直接为资本贷款提供资本或为公司贷款提供财务担保。折扣。最后三点增加了预算支出。按照这种模式,预算赤字将不可避免地扩大,增加政府债券的发行是唯一的出路。针对这一流行病和流行病的经济影响,中国政府有六项保障措施,以保护居民的就业,保护基本服务,保护市场参与者,确保食品和能源安全,确保产业链供应链的稳定并确保基地的运作,并出台了许多税收政策,以减税,减税,补贴,增加投资和有针对性的借款,央行的财政政策提供低息信贷,减少和免除信贷利息,并延迟还款期限。其中一些准则具有经济利益,可以发行特殊债券或特殊国家债券,但是没有经济利益的大量支出只会增加赤字,而发行又增加了政府债券。
为了最大程度地减少执行财政政策中的赤字,应最大程度地利用资金的杠杆作用,使用财务担保和退税作为投资资金的指导,并使用少量资金取消社会资金。
选择政府债券发行鉴于存在大量政府债券发行,该公司已开始讨论发行方法,即有关通过预算赤字货币化的讨论。如前所述,将预算赤字货币化是为了让中央银行持有政府债券。人们担心社会资金无法消化大量的政府债券,他们建议中央银行直接从一级市场购买。我们的建议是允许社会基金在一级市场上购买政府债券,如果市场流动性有问题,中央银行将通过二级市场买卖政府债券以提供流动性。
大众银行在二级市场上买卖政府债券,最大的好处是它可以形成政府债券的收益率曲线,可以作为金融市场的风险价格基准,并且资金应该增加债券的到期日以提供持续的收益。市场价格基准。
中国市场目前为政府债券提供了足够的空间。
从宏观经济角度看,中国是一个储蓄率很高的国家,储蓄率是世界上最好的国家之一,截至2019年底,政府债券(政府债务+市政债务+市政债务)为37.2万亿元,银行持有81%的股份,占银行净资产的13.9%。国债增加4.8万亿元,银行分别占银行资产增长的83%和18.8%,托管人使用的基金持有量同比增长12.2%。假设年末增速为12.2%,则资本利用年均增长26.6万亿元,国债在银行财富增长中的比重与2019年相同,仍为18.8%。,银行可以购买至少5万亿元人民币。2019年,除银行以外的机构持有的政府债券增加0.8万亿元,预计2020年增加量将保持不变,两者合计5.8万亿元。
2019年,中国人民银行通过降低法定存款准备金率释放了2.7万亿元人民币的流动性。税收债务的发行是流动性的收缩,但是税收支出的流动性将返回市场,当市场需要时,中央银行可以通过多种方式提供流动性,包括购买政府债券以提供流动性。只要中央银行和金融机构紧密合作,就不可能在政府债券市场上发行债券。
尽管以上分析仍有发行政府债券的空间,但我们应收紧预算支出,提高预算使用效率,维持预算纪律,保持中国经济的健康发展。
(作者是清华大学五道口金融学院教授)

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